Перевод интервью с Робином Вигглсвортом

Перевод интереснейшего интервью ведущего CNBC Боба Пизани с Робином Вигглсвортом, выложенное на сайте CNBC.

В недавнем отчёте Morningstar говорится, что большинство активных менеджеров не смогли превзойти своих пассивных собратьев в прошлом году, и только 11% управляющих фондами с большой капитализацией показали более высокие результаты за 10-летний период.

Это неудивительно для Робина Вигглсворта, корреспондента Financial Times по международным вопросам и автора новой книги «Триллионы: как группа отступников с Уолл-стрит изобрела индексный фонд и навсегда изменила финансы».

В книге отражено влияние легенд отрасли, включая Уоррена Баффета, основателя Vanguard Джека Богла и лауреата Нобелевской премии Юджина Фама, на создание индексного фонда и последующий взрыв пассивного инвестирования.

Покупка отдельных акций популярна как никогда, несмотря на доказанный успех индексирования. Автор книги “Триллионы” делится своими размышлениями

 
Боб Пизани: Начиная с 1970-х годов индексные фонды начали изменять инвестиционный мир, а затем, в 1990-х годах, рождение ETF ещё больше ускорило революцию индексирования. Не могли бы вы подвести итог для читателей, почему индексирование и пассивное инвестирование медленно завоёвывают мир инвестирования?

Робин Вигглсворт: На самом деле две вещи: стоимость и эффективность. Я думаю, что все знают о стоимости, что индексные фонды, в основном широкие, простые индексные фонды, основанные на рыночной капитализации, намного дешевле. По сути, сейчас вы можете купить широкую долю фондового рынка США очень дёшево. И тогда это просто сторона производительности, которую, я думаю, многие люди до сих пор не осознают, что в долгосрочной перспективе индекс превосходит подавляющее большинство профессиональных управляющих практически по всем основным классам активов. В таких областях, как акции, мы говорим о 90%, но все же в случае с фиксированной доходностью и высокой доходностью большинство управляющих фондами всё ещё не могут превзойти индекс за 15-летний период.

Пизани: Доказательства здесь весьма примечательны. Индексирование имеет очень давнюю историю. Я всё время напоминаю людям, что история промышленного индекса Доу-Джонса началась в 1896 году с 12 акциями! Но современное индексирование на самом деле не начиналось до тех пор, пока в 1956 году не был обновлен S&P 500, и что интересно – и вы говорите об этом в своей книге, – до компьютеров возникла настоящая проблема с расчётом индексов. Как рассчитать 500 акций в индексе, когда нет компьютера? Это было настоящей проблемой.

Вигглсворт: Я вспыхиваю от мысли о той работе, которую люди должны были делать, чтобы сделать это в своё время. Я имею в виду, когда они впервые начали в Чикагском университете, чтобы попытаться выяснить, какой доход был у фондового рынка США в долгосрочной перспективе, никто на самом деле не знал ответа. Только когда Merrill фактически передал данные Чикагскому университету, чтобы выяснить это, они потратили четыре года, просматривая вырезки из журналов и прочие материалы, и собрали воедино то, что фондовый рынок США принес в долгосрочной перспективе. И только в середине 60-х у нас действительно был ответ на этот вопрос. Так что сегодня всё проще, но мы забываем, что все мы стоим на плечах гигантов, которые потратили много времени на этот подсчёт тогда.

Пизани: Доказательства того, что активные менеджеры – довольно плохие сборщики акций, действительно восходят к 1930-м годам, но на самом деле доказательства начали накапливаться в 1970-х и 1980-х годах. И всё же активный выбор акций по-прежнему популярен. Как вы объясните эту аномалию, несмотря на доказательства?

Вигглсворт: Надежда живёт вечно. Я имею в виду, что в нашей природе на самом деле никто не хочет довольствоваться средним результатом. Это была одна из самых мощных атак людей в 70-х и 80-х, когда индексирование только начало пускать корни. Кто хочет, чтобы его прооперировал посредственный хирург? Кому нужен посредственный юрист? Вы хотите лучшего, правда? И ты хочешь быть лучшим. Так что это не просто воспринималось как ленивое и пассивное, это было как бы сдачей. Я думаю, что для многих это всё ещё скучно. Неудобно говорить, что вы инвестировали в недорогой, хорошо диверсифицированный индексный фонд Vanguard. Это не то, чем ты козыряешь на вечеринках, и ты там самый крутой человек. Нет, вы хотите говорить об отдельных выбранных вами акциях, деривативах, которыми вы торгуете, управляющих фондами. Вот такие крутые штуки. И это, к сожалению, человеческая природа.

Пизани: Одно дело – иметь индекс, но одна из вещей, которые я нашёл удивительным, это то, что на самом деле ни у кого не было инвестиционного индекса, пока Джек Богл не основал Vanguard и не создал первый фонд S&P 500 в 1973 году. Он столкнулся с большим сопротивлением со стороны представителей финансовой индустрии. Даже тогда были люди, которые думали, что это пустая трата времени.

Вигглсворт: Легко забыть, но фонд Vanguard 500 сейчас является одним из крупнейших инвестиционных фондов в мире. Но в то время, когда он был запущен в середине 70-х, он был известен как «безумие Богла», потому что это был ужасный провал, просто колоссальный провал. Они думали, что смогут собрать 300 млн долларов, и продолжали снижать свои прогнозы, рассчитывая собрать хотя бы от 20 до 30 млн долларов. И когда он был запущен, он собрал только 11 млн долларов, которых было недостаточно даже для покупки всех акций в S&P 500. Это говорит о том, что иногда из крошечных желудей могут вырасти могучие дубы.

Пизани: Мы знаем об огромном количестве денег, переходящих от активного к пассивному управлению, и о большей части этих вложений в ETF. Это то, что мы рассказываем здесь в этом шоу. Есть ли доказательства того, что низкозатратное индексирование превосходит активное управление, если принять во внимание комиссионные и другие расходы?

Вигглсворт: Да. Даже очень. Совсем недавно Morningstar выпустил такой анализ, который является одним из наиболее всеобъемлющих их исследований наряду с S&P Dow Jones, и он снова показал, что большинство активных менеджеров за последний год не смогли достичь своих целевых показателей. Я думаю, что действительно нужно помнить, что данные могут меняться из года в год, но в подавляющем большинстве случаев менее чем половине удаётся превзойти индекс за любой год, а затем за любой скользящий 10-летний период, который вы хотите взять. Я думаю, что только около 10-15% менеджеров удаётся превзойти индекс, и это в основном то, что вы можете ожидать в качестве простой случайности.

Пизани: Сообщество инвесторов за последние 20 лет пытаются выяснить, есть ли что-то, кроме покупки стандартных индексов, что может превзойти их. Как вы отметили, начиная с Юджина Фамы несколько десятилетий назад, были некоторые свидетельства того, что, например, компании с малой капитализацией имели тенденцию превосходить по доходности в течение длительных периодов времени. Были даже другие признаки того, что, возможно, стратегии импульса могут превзойти стандартный результат. Стоит ли среднестатистическому инвестору использовать такие стратегии? Поскольку в ту минуту, когда я говорю: «О, исторически, доходность компаний малой капитализации превосходила доходность компаний большой капитализации, а компании стоимости опережали компании роста», инвесторы отмечают, что за последние 10 лет этого не произошло.

Вигглсворт: Отличный вопрос. И я тоже борюсь с этим, потому что данные – это данные, и они действительно показывают, что есть определённые факторы, которые со временем могут дать выигрыш, опережающий рынок. Даже Юджин Фама, отец эффективных рынков, проделал плодотворную работу в этом направлении. Но проблема в том, что ключ, очевидно, находится в долгосрочной перспективе. И если вы держите фонд стоимости в течение последних 10-15 лет, это кажется слишком долгим. Это слишком больно. И я думаю, что решающим является то, что многие инвесторы на самом деле получают результаты хуже, чем рынки, не только потому, что они пытаются выбрать «горячие» акции или «горячих» управляющих фондами, а потому, что они обычно выходят из рынка, когда что-то идёт не так, или наоборот. На самом деле проблема интеллектуальной бета-версии в том, что её может быть очень сложно выдержать в течение этих долгих и болезненных периодов просадки, поэтому хотя я убежден в том, что это действительно работает, я думаю, что на практике инвесторам действительно трудно держаться этого направления, потому что необходимая дисциплина временами почти сверхчеловеческая. Вспомните хотя бы стоимостных инвесторов. Последнее десятилетие было ужасным, правда?

Пизани: Какой здесь вывод? Вы бы сказали, что по-прежнему очень ясно, что концепция выбора рыночного времени (market timing) не работает, что проблема с рыночным расчетом заключается в том, что вы должны быть правы дважды – вы должны быть правы, найдя правильную точку входа, а затем и выхода? И вероятность того, что вы сможете делать это постоянно в течение долгого времени – не один раз, а последовательно в течение многих-многих лет – очень мала, по крайней мере, академические данные показывают, что она очень мала. Я прав?

Вигглсворт: Верно. И, честно говоря, я уверен, что вы разговаривали со множеством инвесторов, которые охотно это признают. Эти инвесторы могут быть даже хороши в построении портфеля, но они тоже согласятся, что идея, что на рынок можно «вовремя» зайти – дурацкая. И даже опытные активные менеджеры, с которыми я разговаривал, признают, что маркет тайминг очень утомителен только потому, что данные и история довольно мрачны. Как говорил Богл, важно проведённое время на рынке, а не выбор времени входа/выхода на него.

Пизани: Активное сообщество набросилось на индексацию. Сначала было не по-американски стремиться к средней доходности. Теперь они говорят, что, если слишком много людей займутся индексацией, это каким-то образом исказит рынки. Насколько важна индивидуальная торговля акциями для здоровья рынка и сколько пассивных инвестиций может выдержать рынок? Или это глупый вопрос? Мне всё время задают эти вопросы люди, занимающиеся покупкой отдельных акций.

Вигглсворт: Думаю, это правильный вопрос. Я считаю важным то, что, хотя мы и можем праздновать торжество пассивного и индексного инвестирования, вы были бы безумны, если бы не согласились с тем, что даже положительные инновации могут иметь отрицательные внешние эффекты. На практике меня крайне не убеждают аргументы о том, что эффективность рынка подрывается ростом пассивных фондов, в основном потому, что многие активные менеджеры на протяжении всей истории на практике были скрытыми индексаторами, они просто брали деньги как если бы они торговали активно, но в целом всё равно покупали индекс. Я думаю, что менеджеров паевых инвестиционных фондов стало больше, чем когда-либо прежде. Дневных трейдеров сейчас больше, чем когда-либо прежде. Так что идея о том, что рынок каким-то образом умирает, я считаю немного глупой. Но есть и другие проблемы, связанные с пассивностью, за которыми, я думаю, нам нужно следить и не закрывать глаза на то, что здесь и там могут быть некоторые проблемы.